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            鈕文新:降準后人民幣為什么不貶反升——必須糾正一些似是而非的看法

            未來不要看到美元指數上漲,就認為人民幣一定會貶值。這個看法是錯誤的。

            《中國經濟周刊》首席評論員  鈕文新

            一些人認為,美國加息、縮表,中國降息、降準,一定會導致大量資本外逃,以致人民幣貶值。但相反,中國央行降準后,人民幣兌美國匯率不僅沒有出現大幅貶值,反而出現小幅升值。于是,一些專家開始分析:中國降準幅度低于市場預期。有沒有這樣的原因?應當不可否認。但這僅僅是表層認知,深層原因并未獲得足夠的揭示。

            首先請耐心看下邊的邏輯線,它會破掉在人們認知中的一些似是而非的錯誤看法。當下的外匯市場上,說人民幣升值、貶值,一般都是針對美元,而說美元升值、貶值,通常是針對美元指數。最近,在各種因素作用下,美元指數上漲,甚至漲破100大關,所以人們認為美元在升值。一般理解,美元升值人民幣應當貶值,但為什么人民幣兌美元不貶反升?其實,這其中就有錯誤,因為美元指數的貨幣籃子里,根本沒有人民幣,所以,美元指數上漲只代表美元兌歐元、兌日元、兌英鎊、兌瑞士法郎等貨幣的綜合升值,而并不代表美元兌人民幣的比價狀況。所以,未來不要看到美元指數上漲,就認為人民幣一定會貶值。這個看法是錯誤的。

            如何評判人民幣兌美元匯率的變化?回歸本源邏輯,從購買力平價、利率平價、中美兩國經濟前景,以及貿易、資本流入流出的差額等多個方面去做綜合評判。尤其要看“利率平價”,中國央行現任行長易綱先生認為:利率平價對匯率的解釋力高達70%,而購買力平價的解釋力不足30%。

            實際上,許多人也是依據利率平價原理認定:美國加息、縮表,中國降息、降準,一定會導致大量資本外逃,以致人民幣貶值。但是,對這個解釋力達70%評判標準,同樣需要更加深入和細致的思考。第一,決定兩國貨幣匯率變化的是名義利率、還是實際利率?第二,會不會過于強調“熱錢”流動對匯率的影響,而沒有看到股權資本、實業資本對相對較低利率金融環境的青睞?第三,會不會過于強調即期匯率的變化方向,而忽視遠期匯率的變化方向?

            貨幣學理論在談匯率問題時,一般會將即期匯率、遠期匯率分別表述,比如兩國利率比較,高利率國家的貨幣可能“即期升值,但遠期貶值”;低利率國家的貨幣可能“即期貶值;但遠期貶值”。這說明什么?匯率問題具有相對性,而對中國這樣的發展中國家、實體經濟為本的國家,相對較低的利率環境恐怕更符合中國經濟訴求。所以,我們不要過于強調短期人民幣貶值壓力,只要中國實體經濟可以更加健康而長足發展,必將從經濟基本面方向更長遠地支持人民幣幣值。

            明白上述邏輯之后,我們可以大致解釋一下:降準后人民幣為什么不貶反升?其一,扣減物價影響之后,人民幣實際利率為“正1%”以上,而美國實際利率為“負6%”以上,就算以兩國10年期國債去比較“真實收益率”,中國超過“正1%”,而美國則為“負5%”以上,所以中美兩國的實際收益率落差不小,你說國際資本更該青睞哪國資產?其二,中美CPI落差,從購買力平價角度,也說明了人民幣具有升值壓力;第三,中國外資外貿雙順差格局,也說明了人民幣升值壓力。如此等等。

            但我們認為,這樣的升值壓力需要破解。在中國CPI存在上行壓力、美聯儲加息縮表的過程中,中國保持現有利率水平或許是必要的,但央行有必要從“數量寬松”方向考慮以更多的長期資金去支持中國實體經濟發展,緩解人民幣兌美元的升值壓力。

            責編:姚坤

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